在过去的一个月里，日元对美元的升值让全球市场掀起了一场风暴。这场风暴源自日本央行意外的“撒鹰”举动，导致低息日元对其他高息货币的套息交易遭受重创，市场出现了大规模清盘。

截至北京时间8月5日17:30，美元兑日元汇率报141.94，7月曾一度触及历史高点162.01。8月5日，日经225指数暴跌近13%，创下历史罕见的跌幅，该指数从今年高位累积跌幅已达到10000点。然而，7日，日元对美元回到145附近，日经225指数开盘反弹11%，收于34675点，涨幅达到10%。眼下，市场最为关注的是日元还能继续升值多少？这将直接影响日本股市的走势，也将影响全球市场的情绪。

日元的走势对日本股市产生了直接影响。短期来看，技术面具有一定的指导作用。Stonex资深策略师斯考特（David Scutt）表示，“延续上周五的走势，美元兑日元已经突破了2023年1月的上升趋势线和今年3月确定的水平支撑位148.5。下一个关键支撑位包括140.25，然后是2021年上升趋势线和重要水平支撑位的交汇处137.7。如果这两个支撑位被突破，将意味着在硬着陆担忧的推动下，对美联储降息的押注将大幅增加。”

幸运的是，日元在隔夜出现了回落。截至北京时间8月6日15:00，美元兑日元汇率报145.5245，日元在暴涨后出现了一定程度的走弱。日经指数再次受益于日元走弱，收于34675点，较前一日的31458点有所回升。

“我们看到在周一的暴跌后，价格出现了巨大的反弹，推动价格回升至前期支撑位（现可能作为阻力位）35280、35700以及自2023年初以来的前上升趋势线。日经指数可能需要美元兑日元进一步上涨才能突破这一区域。”斯考特表示。

隔夜，美国ISM服务业指数意外上升至51.1，高于预期的46.4和之前的46.1。这降低了市场对衰退的预期，新订单和就业也在扩张（高于50），支付价格扩张速度加快，这也推动了美元对日元的企稳。

宏利投资管理（Manulife）指出，在日本股市的暴跌中，金融行业（包括银行、保险和证券公司）遭受了重创，其次是贸易公司和汽车行业。相比之下，内向型行业和防御性板块表现相对较好，零售、医疗保健、铁路和电信行业的跌幅较小。金融行业虽然没有持有日元头寸，但随着市场动荡的发生，对进一步加息的预期下降，对10年期国债收益率的预期也发生了变化，这使得投资者对金融股的情绪发生了转变。此外，由于日元升值导致的进口价格下降，对内向型公司的积极影响有助于支撑其股价。

该机构认为，日本股市目前的市盈率为12倍，相对合理。基于140的平均美元兑日元汇率，保守预测显示今明两年盈利将持平，而美国股市的市盈率则高达22倍。同时，日本股市还得到了股息收益率和公司回购的支持，预计今明两年日本股市的股东回报总额将超过5%。尽管“日元套息交易”可能对日本股市产生影响，但根据以往的经验，这种市场下跌可能会短暂而剧烈。日本正从通缩向通胀的环境转变，这将使具有定价能力的公司能够持续提价，推动日本股市持续重估。

美元和日元之间的利差走向将成为未来的重要参考。在全球股市和美元兑日元开始下跌之前，利差就已经预示了市场方向的转变，尤其是美国和日本的2年期国债收益率利差，与美元兑日元的相关性最强。自5月以来，美、日利差一直在收窄，这与持续走强的美元兑日元形成鲜明对比，或许预示着拐点即将到来。

“因此，如果这种关系持续下去，美国和日本之间的相对利差可能会为美元兑日元和日经225指数何时见底提供线索。”斯考特指出，目前尚无迹象表明相对利差开始再次扩大，仍需观察日元是否会再度走强。

瑞银投资银行首席日本经济学家足立正道表示，“上周日本央行的鹰派立场超出我们的预期，预计将于10月将政策利率调高至0.5%。之后，我们预计12月和明年1月日本央行将按兵不动，以确保2025年的薪资谈判在春季谈判中再次实现薪资高增长，随后在明年3月将政策利率上调至0.75%，6月上调至1.0%。”

当前，全球投资者的仓位变化也至关重要。根据最新发布的CFTC的COT报告，近期日元空头头寸回补的趋势明显。日元期货的下跌趋势已经持续了12年。然而，过去3周暴涨近12%的走势让一些投机机构猜测，交易员或许已经看到了日元的重要低点（或美元兑日元的高点）。COT报告显示，日元反弹最令人印象深刻的是，大型投机机构已经将净空头头寸推高至17年高位，非常接近历史新高。资产管理公司也创下了历史新高。然而，截至上周二，它们已将净空头头寸减少了约60%。

报告显示，空头头寸回补是主要原因，但最近几周多头押注逐渐增加。考虑到日元在上周三至周五期间再次上涨了6%，大型投机机构已经非常接近净多头头寸。

关注美联储降息节奏和经济衰退可能性是未来的重点。除了日本央行的政策变化，美联储的立场变化也将直接影响美元兑日元这一主要货币对的走势。目前，降息几乎已成定局，问题仅在于降息幅度。8月2日公布的美国7月非农数据显示失业率上升至4.3%（前值为4.1%），为近3年来的高点，连续4个月上升。这触发了“萨姆规则”（Sahm Rule）100%准确预测经济衰退的规则，一场“衰退交易”正在逐渐展开，高盛甚至提出，如果后续就业数据持续不及预期，9月美联储或将紧急降息50BP。8月1日公布的ISM制造业报告疲软，整体PMI指数以8个月来最快速度收缩，就业和新订单也以更快速度收缩。当天，10年期美债收益率跌破4%大关，目前已跌至3.6%区间。

“需要认识到，由于目前利率水平较高，美联储有很大的操作空间。调整后的实际利率为+250BP。当前的情况可能迫使美联储在下一次会议上降息50BP。目前市场预计第一次降息50BP的可能性为67%。”The Global CIO Office首席执行官Gary Dugan表示。

高盛目前仍预计终极利率为3.25%~3.5%（目前为5.25%~5.5%），并未对2025年和2026年每隔一次会议降息25BP的预测作出改变，部分原因是认为选举后经济政策的不确定性更大。

随着市场波动的持续，未来可能还会面临美国大选带来的不确定性。上周，交易者对美元期货上的净多头头寸（总计）增加了63亿美元。然而，由于非农就业报告数据疲软，美元在上周五因预期经济衰退而暴跌1%。但是，如果我们真的正走向（或已经陷入）经济衰退，那么无论美联储进行多少次降息，美元最终将成为避风港。